改变经济预期和政策逻辑,如何影响全

来源：Chinamoney

内容提要

新冠肺炎疫情给全球带来了巨大的不确定性，市场避险情绪高企。该文分析了疫情在加剧金融市场波动、改变经济前景预期、改变货币政策逻辑等方面对全球外汇市场的影响，并就SDR主要货币前景走势进行了分析和展望，指出美元高位震荡、风险不容小觑，人民币汇率将维持合理均衡水平。

新年伊始，伴随中美第一阶段贸易协定落地等利好因素，市场普遍看好年全球经济前景，预期全球主要央行将在经济向好的背景下放缓货币宽松政策。但自1月下旬起，肆虐的新冠肺炎疫情给全球带来了巨大的不确定性，市场预期变化，避险情绪高企，引发金融市场大幅波动，经济预期转向悲观，各国央行宽松救市。疫情成为影响全球外汇市场走势和前景的重要因素。

一、疫情加剧金融市场震荡

（一）避险情绪催生极端行情，推高美元指数

全球市场避险情绪随着疫情发展而大幅升温，VIX指数逐步升至历史高位。美国在经济基本面、市场流动性等方面相对欧洲等地区具有优势，投资者纷纷进入美国国债等高流动性避险资产，美元受益于国际资本回流成为阶段性的避险货币。

金融体系流动性危机进一步推高美元指数。随着疫情冲击从新兴市场经济体蔓延至发达经济体，避险情绪在股票、债券、汇率、商品、外汇等不同市场间互相传染，全球金融市场大幅动荡，多次出现熔断等极端行情。风险资产价格加速下跌，触发大量平仓或赎回需求，引发市场踩踏，黄金等传统避险资产亦受到拖累而下行，凸显市场对美元流动性诉求之迫切。

（二）高波动率终结套息交易，避险货币升值

近年来在全球外汇市场低波动率的背景下，“套息交易”被广泛运用，成为外汇市场常见的交易策略之一。投资者融入或卖出低息货币，同时买入并持有高息货币或高回报率资产。当货币对汇率稳定或高息货币升值时，该策略可以获得良好的回报收益。

风险情绪对套息交易影响显著。此次疫情将外汇市场波动率推升至近年高位，市场避险情绪上升，投资者平仓套息头寸，抛售风险资产，换回融资货币。日元、瑞郎因较低的利率被视为传统的套息交易融资货币，在疫情冲击下，套息交易反向平仓支撑日元、瑞郎汇价，其总体上体现出较为良好的避险属性。

欧洲央行在次贷危机后大幅调整基准利率，负利率的欧元很快成为套息交易融资货币之一。虽然此次欧洲疫情严重、欧元承压，套息交易反向平仓仍一度推动欧元升值逾6%。

二、疫情改变经济前景预期

（一）疫情冲击经济活动，新兴货币显著承压

汇率走势很大程度上是市场对相关经济体前景预期的反映。年初，随着中美第一阶段贸易谈判落地，市场普遍预期年全球贸易和经济环境将得以改善。但是疫情的突然爆发和快速蔓延打击市场了对经济复苏的信心，显著影响汇率走势。

从疫情对经济活动影响来看，一是旅行禁令和人员流动限制将直接对部分经济体的旅游、交通等服务业带来负面影响；二是疫情可能导致国内外市场需求萎缩，在供给端影响全球供应链正常运行，削弱部分经济体的制造业和出口；三是居民消费支出、房地产投资可能下降；四是在避险情绪下，投资者抛售风险资产，国际资本可能会从新兴市场流出。

相比发达国家，新兴市场经济体受到疫情负面影响更大。对经济增长和国际收支的悲观预期，使得韩元、新加坡元、泰铢、林吉特等新兴市场货币均出现较大程度的贬值。随着中国“一带一路”倡议的推进，新兴市场经济体与中国之间的往来不断加深。预期中国可能率先走出疫情影响、恢复社会经济正常运行，与中国经贸往来密切的新兴市场经济体货币可能迎来反弹。

（二）大宗商品持续下跌，商品货币大幅贬值

因疫情防控需要实施严格管制措施，社会经济活动有所停滞，需求趋于疲软、经济预期走弱，推动油价等大宗商品持续下跌。叠加OPEC+石油减产谈判破裂，沙特和俄罗斯分别扩大产量、增加供给，争夺市场份额，导致原油供需失衡的预期加剧，进一步扰乱大宗商品价格。

商品货币成为此次受到疫情负面影响最大的币种，汇价持续下跌、屡破新低。在发达国家货币中，澳元、新西兰元、加元贬值幅度最大，一方面外部需求下降、商品价格暴跌，可能冲击相关国家经济基本面；另一方面这些货币利率相对较高，常作为套息交易投资货币，在避险情绪高企时往往因平仓抛售而加剧汇价下行。在新兴市场经济体中，俄罗斯、巴西、南非等国经济很大程度依赖资源出口，俄罗斯卢布、巴西雷亚尔、南非兰特等货币近期在全球外汇市场中跌幅居前。

三、疫情改变货币政策逻辑

（一）全球掀起新一轮降息潮

各国央行政策力度以及相关预期是影响汇率走势的重要因素。年不少央行加入了美联储引领的降息大潮，市场普遍预计年全球经济相对复苏，各国央行宽松的政策力度将会弱于年。但是在疫情的影响下，全球央行纷纷开启降息和量化宽松，辅以多种货币政策工具，试图降低疫情对经济和金融运行的冲击。

在全球低利率环境下，越发宽松的货币政策对于改善经济基本面作用已经非常有限，更多是补充短期流动性，缓解市场压力。如果疫情进一步加大全球金融风险和经济下行压力，主要央行可能采取更大幅度的降息、量化宽松和放宽借贷等措施。值得注意的是，过于激进的货币政策可能反而加剧市场对疫情发展、经济下行、金融风险的悲观预期和避险情绪。

（二）利差助力人民币汇率整体稳定

相较于海外央行近年来连续推出超宽松货币政策，中国坚持去杠杆、控风险，保持货币政策科学稳健和灵活适度，比价效应成为支持人民币汇率稳定的积极因素之一。

四、外汇市场走势展望

（一）短期内疫情仍是汇市重要影响因素

短期来看，全球疫情发展仍然具有不确定性，各国疫情发展阶段有所不同，疫情防控、公共服务和治理体系存在差异，对于新冠病毒的认识还不充分，疫苗尚在研发之中，病毒可能也会发生变异，难以准确预测疫情影响规模和持续时间。当前外汇市场的避险情绪主要由疫情引起，如果全球疫情防控没有好转的迹象，可能很难扭转市场预期，疫情仍是影响当前全球外汇市场的重要因素。

从历史经验来看，公共卫生事件对经济的冲击往往是短期的。中国疫情防控的成功经验表明，在采取有效的公共卫生措施情况下，疫情可防可控并终将过去。中长期来看，各经济体基本面是影响汇率走势的根本因素。

（二）人民币汇率将维持合理均衡水平

疫情发生以来，人民币汇率呈现双向波动态势，汇率总体保持稳定。外汇交易中心和广大同业认真贯彻党中央、国务院决策部署，按照人民银行各项要求，多措并举保障人民币外汇市场平稳健康运行，CFETS人民币汇率指数稳中有升，人民币对一揽子货币汇价走势总体平稳。

展望后市，人民币有能力维持汇价稳健。一是中国应对疫情及时有效，中国很可能将是全球最早从疫情冲击中恢复的经济体。二是中国复工复产已经全面启动、有序推进，货币政策和财政政策工具充裕，中国经济仍将保持较快增长率。三是中国金融体系稳健，防范风险和服务实体经济能力显著提升。四是人民币汇率形成机制改革不断完善，市场化水平和弹性日益提高，显现出应对外部冲击、实现内外均衡的“稳定器”功能。五是中国金融改革持续推进，市场开放程度显著提升，金融基础设施不断完善，相关法律法规日益健全，境外投资者对境内人民币资产的投资需求将为人民币提供支撑。

（三）美元高位震荡，风险不容小视

一是全球范围看，美国经济相较于欧洲、日本等经济体仍然相对强劲，美元指数具有一定基本面的支撑。二是资产价格下跌引发市场流动性危机，美元需求旺盛。三是从美元指数构成来看，欧元、英镑、加元等货币走势较弱，支持美元指数高位。四是由于中美贸易协议的存在，中国需求的下降对美国对华出口的影响较低。

不过，疫情下的美元指数仍具有风险和不确定性：一是密切

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